Contexte et enjeux

En l'espace de quelques jours, les trois principales foncières de commerce cotées en France ont publié leurs résultats annuels 2025, dressant un portrait convergent : le commerce physique a retrouvé une dynamique positive, les centres commerciaux attirent davantage de visiteurs, et les indicateurs financiers progressent sur l'ensemble du secteur. Klépierre, leader européen, Carmila, adossée à Carrefour, et Mercialys, pionnière du concept « Shop Park », affichent toutes des performances supérieures aux attentes du marché.

Les faits clés

  • Klépierre : cash-flow net courant en hausse de 5 % à 2,72 euros par action ; actif net réévalué en progression de 9 % à 35,9 euros par action ; revenus locatifs nets de 1,12 milliard d'euros (+5,1 %).
  • Carmila : résultat net récurrent par action en hausse de 8,7 % à 1,81 euro ; revenus locatifs de 434,4 millions d'euros (+7,5 %) ; loyers nets de 403,1 millions d'euros (+8,8 %).
  • Mercialys : résultat net récurrent de 117,5 millions d'euros (+3,9 %), soit 1,26 euro par action ; EBITDA de 148,9 millions d'euros (+1,2 %) avec une marge de 82,4 %.
  • Les trois foncières affichent des taux d'occupation financiers supérieurs à 96 %, signe d'une demande locative soutenue de la part des enseignes.

Analyse approfondie

Klépierre : la puissance du leader européen

Avec un portefeuille valorisé à 21,2 milliards d'euros répartis sur 12 pays européens, Klépierre confirme sa position de numéro un continental. Le groupe a enregistré une fréquentation en hausse de 1,8 % sur l'ensemble de ses sites et un chiffre d'affaires des commerçants en progression de 3,4 %, soit le double des indices nationaux de vente au détail. Le taux d'occupation financier atteint 97,1 %, en amélioration de 60 points de base sur un an. La réversion locative ressort à +4,6 %, témoignant de la capacité du groupe à revaloriser ses baux lors des renouvellements.

Le ratio dette nette sur EBITDA tombe à 6,7 fois, un plus bas historique, tandis que le coût moyen de la dette reste contenu à 1,9 %. Klépierre conserve ses notations de crédit A- (S&P) et A (Fitch), parmi les meilleures du secteur en Europe. Le Directoire propose un dividende de 1,90 euro par action, en hausse de 3 %, qui sera versé en deux fois : le 10 mars et le 7 juillet 2026.

Carmila : l'accélération portée par Galimmo

Carmila signe la plus forte croissance du trio avec un résultat net récurrent par action en hausse de 8,7 %. L'exercice 2025 marque la première année pleine de contribution de Galimmo, dont l'intégration a permis d'élargir le portefeuille et de générer des synergies opérationnelles. La croissance organique des loyers nets atteint 3,5 %, surpassant l'indexation de 110 points de base, preuve d'une dynamique commerciale propre au delà de la seule hausse mécanique des indices.

Le taux d'occupation financier consolidé s'établit à 96,5 % au 31 décembre 2025. Le dividende proposé de 1,36 euro par action représente une augmentation de 9 % par rapport à l'exercice précédent, la plus forte hausse parmi les trois foncières. Pour 2026, Carmila anticipe une croissance de 2 % de son résultat net récurrent par action.

Mercialys : le recentrage sur les actifs dominants

Mercialys se distingue par le taux d'occupation le plus élevé du secteur à 98 %, un niveau historique, et par une fréquentation en hausse de 3,9 %, surperformant de 300 points de base le panel national Quantaflow. Le chiffre d'affaires des commerçants progresse de 2,6 %, avec 280 points de base de surperformance par rapport à l'indice national.

La foncière a déployé 190 millions d'euros d'acquisitions au cours de l'exercice, à un rendement moyen d'environ 9 %. Parmi les opérations marquantes : l'acquisition du centre Saint-Genis 2 pour 146 millions d'euros en juin 2025, la reprise des 49 % non détenus d'Hyperthetis (cinq hypermarchés) pour 29,5 millions d'euros, et la montée à 100 % dans ImocomPartners. Mercialys a par ailleurs lancé son concept « Shop Park », un format hybride combinant la diversité des galeries marchandes et l'accessibilité des retail parks, à l'occasion de son vingtième anniversaire.

Le patrimoine total atteint 3,04 milliards d'euros, en hausse de 2,1 % à périmètre constant. L'actif net réévalué EPRA NTA progresse de 4,1 % à 16,96 euros par action. Le dividende reste stable à 1,00 euro par action, offrant un rendement de 9,1 % sur le cours de clôture annuel. Pour 2026, la foncière vise un résultat net récurrent d'au moins 1,29 euro par action.

Perspectives d'experts

Vision optimiste

Le bureau d'analyse Oddo BHF qualifie la performance opérationnelle de Mercialys de « globalement positive et en ligne avec les attentes », tout en soulignant que l'actif net réévalué de 16,96 euros par action dépasse le consensus de 16,55 euros. L'ensemble du secteur bénéficie d'un cercle vertueux : la hausse de fréquentation soutient les ventes des commerçants, qui acceptent des loyers plus élevés, ce qui alimente la croissance des revenus locatifs et la revalorisation des actifs.

« Être actionnaire de Mercialys a rapporté 20 % par an sur les cinq dernières années. » Vincent Ravat, directeur général de Mercialys.

Vision prudente

Plusieurs éléments invitent toutefois à la prudence. La croissance organique de Mercialys (+2,8 %) reste inférieure à celle de ses concurrentes directes, et Oddo BHF note que l'ambition d'accélérer la croissance locative « reste à détailler davantage ». Par ailleurs, le niveau d'endettement de Mercialys (LTV de 37,4 %) se situe au dessus de celui de Klépierre (34,7 %), ce qui limite la marge de manoeuvre pour de nouvelles acquisitions. Enfin, le ralentissement attendu de la consommation des ménages en France constitue un risque commun à l'ensemble du secteur pour 2026.

Implications pour les lecteurs de Ganeden

Ces résultats confirment que les foncières de commerce ont achevé leur traversée du désert. Après les années de défiance liées à la montée du e-commerce et au choc post-pandémie, les centres commerciaux dominants, bien situés et régulièrement rénovés, génèrent de nouveau une croissance organique régulière. Pour les investisseurs institutionnels, le rendement locatif net moyen du secteur (entre 5,7 % et 6,65 % selon les portefeuilles) reste attractif dans un environnement de taux longs stabilisés. Les trois foncières affichent des politiques de distribution généreuses, avec des rendements sur cours compris entre 5 % et 9 %.

Pour les acteurs du commerce physique, le signal est clair : les emplacements de premier rang, dans des centres offrant un taux d'occupation supérieur à 96 %, continuent de démontrer leur capacité à générer du trafic et des ventes. La montée en puissance des formats hybrides comme le Shop Park de Mercialys illustre la capacité du secteur à se réinventer.

Ce qu'il faut surveiller

Plusieurs échéances structureront les prochaines semaines pour le secteur. Klépierre vise un cash-flow net courant d'au moins 2,75 euros par action en 2026, impliquant une nouvelle accélération. Carmila devra démontrer la pérennité des synergies issues de l'intégration de Galimmo, tandis que Mercialys prévoit environ 100 millions d'euros de nouvelles acquisitions ciblant un rendement minimum de 7 %. Le MIPIM 2026, prévu du 9 au 13 mars à Cannes, sera l'occasion de prendre le pouls du secteur et de mesurer l'appétit des investisseurs internationaux pour le commerce français. Enfin, les résultats annuels d'Altarea, attendus le 24 février, apporteront un éclairage complémentaire sur la santé du marché immobilier commercial français.

Conclusion

Le millésime 2025 des foncières commerciales françaises marque un tournant. Klépierre, Carmila et Mercialys affichent des progressions simultanées de leurs résultats récurrents, de leurs taux d'occupation et de leurs valorisations patrimoniales. Les dividendes sont en hausse ou stables, les bilans renforcés, et les perspectives 2026 affichent un optimisme mesuré. Le commerce physique, loin d'avoir dit son dernier mot, confirme sa résilience et sa capacité à générer de la valeur dans un environnement macroéconomique en voie de normalisation.